估计实控人黄建平怎么也想不到，就在马可波罗上市被深交所暂缓后不到24小时，房地产行业迎来了堪称核弹级的政策利好。
而建材瓷砖行业，作为房地产产业链的重要一环，其业绩直接受到楼市的影响。
5月16日晚，深交所宣布暂缓审议马可波罗上市，要求后者说明并披露经营业绩是否稳定、单项坏账准备计提是否准确等问题。
实际上，究其根本原因还是受到了房地产行业下行的拖累。
没想到仅过了大半天，高层便连发四大房地产利好，一是取消首套和二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限；二是降低首套个人住房公积金贷款利率；三是首套房最低首付比例调整至不低于15%，二套不低于25%；四是央行将设立3000亿元保障房再贷款资金。
四大利好叠加，截至17日收盘，房地产开发板块上涨7.10%，20多家房企股票盘中涨停，如保利发展11.2元涨停，万科A 9元涨停。
这两家龙头房企，正是马可波罗的大客户。在上市招股书提到，公司当前的应收账款账面余额为26.48亿元，坏账准备为10.49亿元，计提比例高达39.61%，主要的应收款来源就是这些悬崖边上的房企客户们。
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图源：马可波罗官网
单项坏账准备计提是否准确也正是深交所要问询的问题。在这次房地产新政利好的节点，马可波罗回复深交所时相信会更有信心。
当然，从实质来看，远水救不了近火，政策利好对市场拉动的持续性也有待观察，毕竟信心比黄金重要。
而且，马可波罗的问题也不止于此：突击分红、逆向扩产、估值过高、关联交易等业内质疑依旧存在。
黄建平的马可波罗，这一次上市路，注定坎坷。
01
房企寒冬波及业绩
虽然名字跟那位元朝时期来到中国的威尼斯商人同名，但这家公司是土生土长的广东公司。
前身叫广东马可波罗陶瓷有限公司，成立于2008年11月5日，拥有“马可波罗瓷砖”和“唯美LD陶瓷”两大品牌。
据招股书数据，2020~2023年，公司营业收入分别为85.91亿元、93.65亿元、86.61亿元和89.25亿元。
而净利润分别为15.74亿元、16.53亿元、15.14亿元和13.53亿元。在房地产行业连年下滑的情况下，这家与房地产高度相关的企业，业绩表现出人意料地相对平稳。
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图源：马可波罗上市招股书
但在2024年第一季度，马可波罗也面临业绩失速加大。营业收入为13.13亿元，同比下滑16.01%；归属净利润为1.97亿元，同比下滑16.03%。
近三年公司的坏账比例也不断提高，2021~2023年分别是35.95%、39.45%、52.2%，都超出了陶瓷行业平均值；
2021~2023年，马可波罗的存货账面价值分别为23.65亿元、21.26亿元、18.75亿元，占各期末流动资产的比例分别为29.44%、29.75%和23.98%，存货比例都不低。
坏账比例提高、存货比例不低，归根到底都是马可波罗的客户们，也就是本来风生水起的房企们出了问题。
陶瓷这类建筑用料，行业默认就是有较长的账期，如今房企还不起，甚至马可波罗对多家房企的计提坏账准备比例达到了100%。
然而，今天高层的四大房企利好，令房地产板块久违地拉升，多家房企涨停。
房企当前萎靡的根本原因在于市场低迷，影响了房企的回血，同时对融资端造成了影响，形成恶性循环。
假若房地产大势能触底回暖一些，马可波罗的坏账数据、存货数据相信都有不少改善，这也许有利于深交所的下一次审议。
02
上市动机与时机存疑
面对企业的上市申请，深交所可以给出同意、否决或者暂缓审议三个决定。这次暂缓审议，也说明深交所对马可波罗尚有疑问，但也给出对方解释的机会。
但其实不少股民和吃瓜群众更好奇的是，马可波罗为何在这个时间上市？
首先是时机不对。
即使从2022年5月马可波罗向证监会首次提交IPO申请开始算，那时房企们已经开始出现陆续爆雷的苗头，作为与房地产行业强关联的下游行业，马可波罗这个上市时机就很奇怪。
今年证监会集中发布了多项文件，IPO审核将会更加严格，A股IPO市场已连续101天未有企业上会，期间有102家IPO项目被撤回，马可波罗作为“出头鸟”挑战IPO新规，这个时机也有点显得过于勇猛。
其次，马可波罗对自身的估值也比较自信。公司计划发行1亿2千万股，占总股本10%；拟募集31.58亿，换句话说，发行价格将会定在26.30元/股，公司市值将高达315亿元，市盈率高达24倍。
这两个数字对比同行都略显夸张。其中蒙娜丽莎目前市值53.35亿，市盈率20倍；东鹏控股市值96.3亿，市盈率13倍左右。即使在利好政策出现的当下，马可波罗的估值仍有些显得自信满满。
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图源：马可波罗上市招股书
最后，马可波罗声称的募资原因是，用于江西加美陶瓷有限公司智能陶瓷家居产业园（一期）建设项目、广东东唯新材料有限公司年产540万平方米特种高性能陶瓷板材项目等6个项目的建设升级，全部完工后，将新增年度产能1540万平方米。
在房地产行业下行，存货比例不低的情况下，还要以扩大产能为目标上市募资，这也让不少资本和股民感觉难以理解。
时机、估值和扩产三个问题，都让马可波罗的上市申请时间显得有些奇怪，难道是2023年流动负债率高达85.12%的原因吗？
03
说不定又行了
马可波罗被质疑的，也不仅是业绩被房地产拖累。
据招股书数据，2021年至2023年，马可波罗流动负债分别为66.79亿元43.82亿元和42.77亿元，占负债总额的比例分别为89.30%、77.60%和85.12%。
作为重资产行业，马可波罗流动负债高也不算奇怪，但是在高负债的情况下突击分红就真的要各位自行理解了。
2022年和2023年，公司分别分红5亿元和3.23亿元，合计8.23亿元。其时公司利润分别为15.14亿元和13.53亿元。
也许你也像黑板君一样有所疑问：高负债还敢分红这么多，那干嘛不直接把钱投去扩产，反而要向股民伸手要钱呢？
此外还存在疑似的关联交易，如2021年，马可波罗将6.7亿元应收账款、其他应收款及应收票据对应的债权转让给唯美装饰，账面净值仅为1.6亿元；2022年，马可波罗再次转让1.46亿元债权，而账面净值仅为7669万元。
这些债权源自房企，最后将以债权抵购房对价，问题是这类房企们要交房本就困难，唯美装饰为何愿意接手呢？
据媒体调查，黄建平、谢悦增、邓建华对唯美装饰持股比例分别达到44.02%、14.36%和10.39%；
而这三位在马可波罗的目前持股比例分别为42.12%、14.15%、10.15%，且谢悦增、邓建华是黄建平在公司业务上的一致行动人，如此操作“粉饰”财报，也能看出黄建平上市的决心。
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图源：马可波罗上市招股书
据界面新闻梳理，自2月19日至23日这周以来，沪深京上市委就一直未有新的上会安排，同时也未有过新的受理，“空窗期”达12周，直到马可波罗上会计划的出现。而在此期间，新“国九条”出台后，监管也对IPO公司及中介提出了更高的要求，典型如对IPO公司抽检的比例将会大幅提高。
因此，可以看到，作为新规后首个上会的IPO公司，马可波罗受到了各路媒体的关注，其审议结果也被看作是IPO风向标。
总之，暂缓要比终止好得多，如果市场有回暖，说不定又行了，但也希望黄老板对待股民更真诚一些。
