房地产运营收益权资产证券化

德赛投融资部

2018-11-01 17:00:38 ·-

一、房地产传统融资渠道

房地产企业常见的融资渠道有:权益融资、开发贷款、并购贷款、非标融资、债券融资(境内外发行)。

权益融资主要指IPO和增发。

开发贷要求房地产企业具备二级以上开发资质和拥有国有土地使用证、建设用地规划许可证、建设工程规划许可证和建筑工程施工许可证等四证及一定比例的资金(20-30%)。

并购贷除需要满足开发贷的条件外,不得高于并购交易价款的60%,且期限不得超过7年,实践中大多为3-5年。

 非标融资的两大通道委托贷款和信托贷款成本较高,近几年,监管机构制定大量规范性文件,加强对非标融资的监管。

严禁地产商发行企业债用于商业地产项目的政策令房地产企业境内资本市场直接融资渠道不断收紧;随着国家发改委出台《国家发展改革委关于推进企业发行外债备案登记制管理改革的通知》,对境内企业境外发债也进行了进一步规范,加大了监管力度。

 

二、房地产创新融资方式

除传统的融资方式外,发源于美国的一种新型的融资方式开始传入我国的房地产领域。

这种创新的融资方式就是房地产资产证券化(Asset-Backed Securitization,简称ABS),指房地产企业将具有稳定现金流的资产及/或权益作为基础资产建立资产池,将资产池出售给特殊目的公司(SPV),加上结构化处理进行信用增级,将资产池中的资产变成可以在金融市场流通的证券。ABS的核心在于基础资产(底层资产),主要包括不动产和债权(现有债权和未来债权)。

目前,我国房地产资产证券化的主要模式包括房地产投资信托(Real Estate Investment Trusts,简称REITs)、类REITs、商业房地产抵押贷款支持证券(Commercial Mortgage Backed Securities 简称CMBS)、物业费证券化(ABS)、购房尾款证券化(ABS)、房地产运营收益权证券化(ABS)。除此之外,还有交易商协会主管的资产支持票据(Asset-Backed Medium-term Notes, 简称ABN)。

REITs指通过发行股票或资产支持证券,集合公众投资者资金,由专门机构经营管理,将投资综合收益按比例分配给投资者,从而使投资人获取长期稳定的投资收益。

类REITs是在对REITS做细微调整的基础上,通过券商或基金子公司设立并管理资产支持专项计划,从合格的机构投资者处募集资金投入到REITS的私募基金中,并通过REITS私募基金所分派的物业现金流向投资者分配收益。

CMBS指将单个或多个商业物业的抵押贷款组合包装构建底层资产,通过结构化设计,以证券形式向投资者发行。

物业费证券化(ABS)指以物业费收入作为基础资产发行资产支持证券。

购房尾款证券化(ABS)指以购房尾款(一般为按揭尾款)作为基础资产发行资产支持证券。

房地产运营收益权证券化(ABS),又称房地产收益证券化,指以房地产运营收益作为基础资产发行资产支持证券。

ABN是非金融企业在银行间债券市场发行,由基础资产所产生的现金流作为还款支持,约定在一定期限内还本付息的债务融资工具。

 

三、房地产收益权证券化

房地产运营收益权指获取办公楼、商场、酒店及物流仓库等商业物业的运营收入的权利,包括租金收入、管理费收入等。

房地产信托受益权证券化,指房地产企业将其拥有的商用物业租金、物业费债权设立信托计划,受托管理人为信托机构,房地产企业通过设立财产权信托获得信托收益权,之后将所获得的信托收益权设立信托受益权资产支持专项计划。

房地产基金收益权证券化与房地产信托收益权证券化的区别在于基础资产的设立方式为基金,投资人获得的权益为基金收益权。另,信托公司目前只能从事银行信贷资产的资产证券化,企业信贷资产的资产证券化须由证券公司或基金子公司操作。

对于既有债权的租金收入,可以选择基础资产,即租金债权转让给专项计划的简单结构。如果涉及到未来债权,可以采用双SPV模式,即委托人将信托资金委托给信托公司设立信托并取得信托受益权,信托资金用于向融资方发放信托贷款,而形成的信托受益权作为基础资产转让给专项计划。此时,专项计划所取得基础资产对应的底层资产是信托贷款,未来债权将作为贷款债权的主要还款来源,并可以将未来债权进行质押担保。

2014年以后,ABS项目由原有的审批制改为负面清单的备案制,极大缩短了项目发行时间。

 我国首宗以商用物业租金债权为底层基础资产的企业资产证券化项目为“中信-茂庸投资租金债权信托受益权资产支持专项计划”,该计划于2015年12月23日在深圳证券交易所挂牌交易,其交易结构如下:

由上图可见,茂庸投资(信托计划委托人)将其所有的北京商用物业租金债权设立信托计划,受托管理人为中信信托,委托人通过设立财产权信托获得信托收益权,茂庸投资又将其所获得的信托收益权设立信托受益权资产支持专项计划,受托管理人为中信信诚。

该专项计划分为优先级/次级,采取了双SPV架构(租金债权财产权信托+资产支持专项计划),发行8档偿付顺序不同、信用等级和收益率各异的证券,实现风险与收益再分割,也避免了期限错配,降低流动性风险。内部通过分层进行增信,外部通过向信托公司提供抵质押等担保措施增信,如差额补足、债权受益权回购、资产抵押等措施。

 

房地产收益权证券化,可以通过发行资产支持证券来延长用款期限,满足企业的中长期用款需求。对于拥有运营稳定的酒店、写字楼等商业资产的房地产企业,是务实有效的融资方式。

 房地产收益权证券化操作层面主要包括资产打包、资产转让、挂牌交易等环节,涉及民法、合同法、担保法、公司法、信托法、基金法规、物业法规等多个法域,需要在专业机构指导下设计交易方案、制作交易文件、推动交易实施。

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