出品 | 搜狐健康
特约作者 | 独立医疗AI观察人士、“西直门外汉”主笔 石岩
编辑 | 刘家碧
2026年4月22日，港交所官网又一次出现北京圆心科技集团（以下简称，圆心科技）的招股书——这家医疗独角兽再次叩响资本市场的大门。
这已经不是圆心科技第一次递表港交所。真正值得看的，也不是“它又来上市了”。真正值得看的是，圆心科技这次终于不再端着互联网医疗那套熟悉姿势，开始老老实实把自己往一门医药生意上修。这不是小变化。这是姿势变了，脑子也开始变了。
过去几年，互联网医疗最擅长的事，就是把自己讲得很大。平台、生态、闭环、协同、赋能，词一个比一个圆，故事一个比一个满。仿佛只要把“医”“药”“险”三个字焊在一起，再披上一层数字化外衣，资本就会自动相信，这是一台自己会转的机器。
后来大家都明白了，医疗不是流量局。医药也不是互联网那种先圈地、后变现的轻快游戏。这个行业不奖励嘴上会飞的。最后能活下来的，往往是那些愿意弯下腰，把脏活、累活、慢活、细活，一点一点做扎实的人。
圆心科技这次递表，最有意思的地方，就在这里。它终于不再靠“规模还在增长”给自己壮胆。它拿出来的，是一组更像生意人的数字。2025年，圆心科技营收约103.77亿元，比2024年的102.05亿元只小幅增长；但年内亏损从10.94亿元收窄到4.01亿元，毛利率从7.8%回升到9.9%，经营活动现金流连续两年为正。
这个变化，比一串漂亮概念更说明问题。这说明资本市场现在不太爱听“你以后能有多大”，它更关心“你现在到底会不会过日子”。而圆心给出的答案，是收。不是再冲，不是再铺，不是继续证明自己能连接多少角色，而是主动收缩低毛利业务，把资源往更值钱的地方挪。招股书显示，2025年圆心批发药房服务收入降至16.36亿元，占总收入比重从2024年的29.6%降到15.8%；同期院外药房及院外医疗服务收入增至81.09亿元，占比提升至78.1%。同时，线下药房零售中创新药销售占比，从2023年的56%一路升到2025年的70%。这不是普通的调结构。这是给自己做手术，把看起来热闹、其实不太挣钱的肉切掉，把最能证明壁垒的那一块留下来。
互联网医疗走到今天，最尴尬的一件事，就是很多公司都想证明自己不是普通药房，可财务结构一摊开，还是靠普通药房逻辑在活：高周转、低毛利、拼渠道、拼规模。跑得很忙，未必跑得值钱。圆心这次至少做对了一件事：它不再执着于把盘子撑得很大，而是努力把最像护城河的那一块夯实。比如药房网络。截至2025年底，圆心拥有201家药房，覆盖321家三甲医院。其中147家位于医院300米范围内，115家为双通道药房。这套布局说白了就一句话：它不是想把自己开成“药店连锁”，它是想卡住院外处方承接最肥的那几寸地。谁离医院更近，谁就离创新药患者更近。谁能把双通道和合规体系做起来，谁就更接近院外市场真正的入口。
所以，圆心这次最该被看见的变化，不是更互联网了。恰恰是更不互联网了。它开始像一家医药服务公司那样思考问题了。创新药商业化这件事，从来不只是“卖药”。真正难的，是那一串又长又笨、但谁都绕不过去的环节：药房怎么铺，患者怎么找，续方怎么接，支付怎么设计，险企怎么对接，药企怎么做上市后服务，长期管理怎么接上去。这些事没一件性感，但这些事，件件都收真钱。
圆心重新定义自己，其实也说明了整个赛道的一次集体转弯。以前大家都爱把自己往“互联网医疗平台”那个筐里装。现在越来越多公司开始承认，自己首先是一门医疗和医药服务生意，其次才是一门互联网生意。这个转弯，来得不算早，但总比一直悬在半空里强。
不过，真正需要保持清醒的，还不是圆心这一家公司。而是围绕圆心IPO重新升温的那套行业叙事。这两年，创新药、商保支付、院外市场、AI大模型，几个词一叠，市场情绪就很容易往上拱。说得好像这些关键词只要排成一排，利润就会自己长出来，估值就会自己站起来。可医疗行业最不吃这一套。政策窗口是真的，院外市场扩容也是真的，AI提效同样是真的。但这些东西离真正的商业兑现，中间还隔着几层硬骨头：合规、交付、支付、网络、患者、组织。哪一层没啃下来，前面的热闹都很容易变成后面的笑话。比如，国家医保局2024年10月印发的外配处方管理文件，核心是规范电子处方流转、强化核验和治理。它会利好更合规的头部玩家，但首先是一场合规赛，不是一场“政策送钱”的比赛。
AI也是一样，它当然重要，也一定会改变很多环节的效率。但至少在今天的互联网医疗和互联网医药赛道里，AI更像加速器，不是地基，更像电机，不是底盘。真正决定一家企业能不能跑出来的，依然是那些更重、更慢、也更不性感的东西：药品供给能力，院边网络能力，患者管理能力，支付协同能力，以及长期打磨出来的组织执行力。
所以，圆心这次IPO真正值得关注的，不是它又一次站到了资本市场门口，也不是行业里又有人开始重提想象空间。更值得看的，是整个赛道终于开始学一件事：医疗这门生意，最终拼的还是苦功夫，拼的是细活，拼的是把复杂链条一段一段啃下来。不是靠几个新概念，把旧故事重新讲一遍。从这个意义上说，圆心第六次递表港交所，真正传递出的信号，并不是“又一家互联网医疗公司要上市了”。而是互联网医疗这一拨公司，终于开始学着挣“苦钱”了。这未必性感，但很重要。因为在医疗这个行业里，最后能走到终点的，从来不是最会讲故事的人。而是那些肯做苦工、会算细账、能把慢活熬成壁垒的人。
